各月人民币对美元汇率的升值率与上证综合指数(3473.091,-12.54,-0.36%,吧)上涨率就人民币升值对证券市场的影响来说，股票价格上涨是最为明显的特征。人民币升值和证券市场影响机制之间最为核心的传导机制在于外汇制度，包括汇率形成机制、外汇储备制度和资本管制制度。另外，大力增加股票等资产供给也是较好的平抑办法。
⊙孔庆龙、樊锐、申团营、张智勇、梁愈(报送单位：中国民族证券有限责任公司)
自2005年7月21日人民币汇率制度改革以来，人民币币值升多跌少，特别是对美元汇率踏上单边升值之路，到2007年11月份，升值幅度累计达8.71%，而且升值势头丝毫不减。而中国证券市场也从2005年6月份的最低998点一路高歌猛进，到2007年10月份达到6124点的高位，累计升幅达到514%。
而在此期间，随着外汇储备激增，流动性过剩、资产价格包括房地产、贵金属和股票价格上涨等问题开始困扰我国金融体系和宏观经济。那么，人民币升值和证券市场的大幅走高之间是巧合还是具有内在的联系？如果有，其中的影响机制又是怎样的呢？
从经典的经济学理论出发，人民币升值对证券市场的影响机制至少存在两个因素——价值因素和价格因素，三条途径——估值水平、供求关系和调控政策。前者属于价值因素，后两者属于价格因素。其中对估值水平的影响是通过进出口的价格水平高低和贸易条件好坏来影响企业特别是上市公司的利润实现，这种利润的影响会有两个阶段：在初期由于国外需求对中国出口商品的价格弹性较低，人民币升值会增加出口额和利润，但最终会通过国际市场价格上涨和出口企业生产成本(特别是房地产和原材料)增加影响到国内企业竞争力和出口额；而对调控政策的影响则直接决定贴现率的高低。对证券市场供求关系影响主要是人民币升值及其预期带来的汇兑收益对国际资本产生较强吸引力，这些汇率敏感资金的超常进入对人民币资产特别是股票、房地产、贵金属及原材料价格甚至债券市场产生推动作用。而人民币升值带来的巨额外汇储备又使得中国央行投放了超额的基础货币，造成国内的流动性过剩问题也给资产价格特别是证券市场股票价格和债券收益率产生较大影响，并且在处理“不可能三角”上的两难境地也使得利率性紧缩政策效果不明显。
一、人民币汇率升值与上证指数收益率呈正相关关系
为了分析方便，抓住重点，在下面的行文里面，如果未作特别说明，人民币升值将以人民币对美元走势来代表(中国企业的国际结算中80%以上使用美元)，证券市场将以股票市场特别是上证指数为代表。分析人民币升值对证券市场的影响机制，首先要看二者之间的相关性如何，特别是2005年7月人民币汇改开始到目前为止，人民币升值期间和股票指数有无相关性，相关程度如何。
